Les bases de la finance mondiale commencent à se fissurer sous leur propre poids. Le marché américain des bons du Trésor, qui fixe les taux hypothécaires et les coûts d’emprunt à l’échelle mondiale, fait face à un problème structurel que les banques centrales et les régulateurs ont tenté de gérer discrètement durant des années. Dorénavant, la pression ne peut plus être dissimulée.
La dette publique négociable a dépassé les 30,2 trillions$ à la fin de l’exercice fiscal 2025, plus du double depuis 2018. Cette année-là, les États-Unis ont enregistré un déficit de 1,8 trillion$ et ont payé pour la première fois plus de 1 trillion$ d’intérêts sur la dette publique – un montant désormais supérieur aux dépenses de défense et à celles de Medicare. Le calendrier du refinancement reste très chargé : près de 3 trillions$ de dette arriveront à échéance en 2025, nécessitant de nouveaux acheteurs, alors que la base traditionnelle s’est évaporée.
Les banques centrales étrangères ont réduit leurs avoirs en bons du Trésor. La Réserve fédérale, qui avait porté son bilan à 8,5 trillions$ via l’assouplissement quantitatif, s’efforce depuis des années de le réduire. Les marchés privés – hedge funds, gestionnaires d’actifs, émetteurs de stablecoins – ont hérité de la charge initialement portée par les États et banques centrales. Cette concentration de levier entre moins d’acteurs crée une fragilité.
Les signes d’alerte sont apparus par étapes. En septembre 2019, un gel du marché des pensions a conduit à des injections d’urgence de liquidités par la Fed en quelques jours. Mars 2020 fut pire : la Covid-19 a provoqué une vente massive des bons du Trésor, avec des investisseurs institutionnels cédant ce qu’ils considéraient comme l’actif le plus sûr au monde, avec le reste. La Fed a dû acheter massivement en urgence pour rétablir le fonctionnement du marché – des interventions efficaces mais qui ont instauré une dépendance difficile à lever.
Une vulnérabilité structurelle sous-tend ces deux épisodes. Les hedge funds dominent désormais le trading d’arbitrage entre spot et contrats à terme, une stratégie à effet de levier dépendante d’écarts serrés et d’un crédit abondant. Toute perturbation du levier disponible ou du coût du financement pourrait déclencher des liquidations en cascade sur les marchés des bons du Trésor et des dérivés.
Ce contexte explique pourquoi les traders de crypto et les institutions perçoivent Bitcoin différemment aujourd’hui. Sa liquidité n’est pas soutenue par un bilan de banque centrale. Aucun gel du marché des pensions ne peut subitement en réduire l’offre. Bitcoin fonctionne sur une finalité immuable des règlements – des caractéristiques appréciées car la confiance dans le marché obligataire dépend désormais d’interventions constantes de la Fed plutôt que d’une vraie stabilité.
Il faudra surveiller, sur le trimestre à venir, la taille des enchères hebdomadaires et le ratio demande/offre. Si la demande privée faiblit tandis que les rendements restent élevés, la Fed devra choisir entre reprendre l’assouplissement quantitatif et alimenter l’inflation, ou laisser les coûts de financement exploser dans l’économie. C’est à ce moment que la non-corrélation de Bitcoin avec la politique obligataire prend un intérêt pour les portefeuilles institutionnels.
Pressions sur le marché américain de la dette à 30 000 milliards$ – Bitcoin comme couverture
La hausse de la dette américaine et l’instabilité du marché obligataire suscitent des doutes sur la capacité à absorber les emprunts, orientant la demande vers les marchés privés et les émetteurs de stablecoins. Ce risque systémique influence la perception de Bitcoin comme valeur refuge alternative.